сделка lbo что это

LBO / MBO

Экономическая сущность LBO

Такого рода кредиты привлекаются от банков или на рынках долгового капитала. Источником выплаты процентов и погашения самого кредита являются денежные потоки покупаемой компании. Обеспечением по такому кредиту выступают активы покупаемого бизнеса, и иногда активы покупающей компании.

Обычно доля долгового финансирования в общем объеме средств, необходимых для покупки, лежит в пределах 50%-70%.

Покупка бизнеса через LBO имеет ряд преимуществ для покупателя:

Объекты LBO

Наиболее вероятными объектами LBO являются компании с достаточно хорошим кредитным рейтингом.

В таком случае стабильный денежный поток, низкий финансовый рычаг в текущий момент, предсказуемый уровень капитальных затрат являются положительными факторами в принятии решения о финансируемом выкупе.

Как правило применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении и владельцы компании отказываются ее финансировать далее.

Экономическая сущность LBO

При финансируемом выкупе компания-объект меняет структуру источников средств, заменяя относительно дорогой собственный капитал заемными средствами. В течение нескольких лет производится погашение заемных средств и наращивание собственного капитала. После 4–6 лет компания продается новому собственнику. При этом экономия на стоимости капитала остается у компании, проводившей LBO.

Участники LBO

Финансируемый выкуп совершается с участием четырех сторон — объекта / цели, кредиторов, организатора выкупа и юридического лица, аккумулирующего активы цели.

Объект / цель LBO — компания, которая отдает свои активы новому юридическому лицу в обмен на денежные средства. Кредиторы — поставщики заёмного капитала, как обеспеченного, так и необеспеченного. Организатор выкупа — участвует в новом юридическом лице собственным капиталом, внося денежные средства. Юридическое лицо — аккумулирует денежные средства от кредиторов и организатора, обменивает на активы объекта.

Объекты LBO

Наиболее вероятными объектами LBO являются компании, кредитный риск которых в текущий момент является низким. Недооцененность является критерием увеличивающим привлекательность. В таком случае стабильный денежный поток, низкий финансовый рычаг в текущий момент, предсказуемый уровень капитальных затрат являются положительными факторами в принятии решения о финансируемом выкупе

Финансирование LBO

Средства для финансируемого выкупа могут поступать из 4-х источников различного риска:

MBO (Management buyout) — разновидность LBO, выкуп доли компании собственным менеджментом.

Как правило применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении и владельцы компании отказываются ее финансировать далее.

В большинстве случаев MBO происходит за счет третьих лиц — банков или private equity фондов, так как обычно менеджмент не располагает средствами в достаточном объеме, чтобы выкупить долю своей компании.

Источник

Что такое LBO. Объясняем простыми словами

LBO относится к сегменту поглощения. Сделки подобного типа появились в США ещё в 1960-е годы, чему способствовало развитие фондового рынка и появление компаний-мишеней с доступной ценой.

Для сделки LBO обычно создаётся специальная новая компания, за которой стоят инвесторы — как правило, фонды прямых инвестиций. Компанию-цель приобретают не ради экспансии бизнеса, а для того чтобы продать через какое-то время (обычно 3–5 лет) с хорошей доходностью (как правило, не менее 25–30% годовых) стратегическому инвестору посредством IPO или же другому финансовому инвестору (вторичный LBO).

Пример употребления на «Секрете»

«О «выкупе с рычагом» (LBO — leveraged buyout) на рынке не очень принято распространяться. С такими сделками не попадёшь на первые страницы газет, но именно они обеспечивают основные объёмы сделок».

Практика

В России формат финансируемого выкупа начали применять с начала 2000-х годов. Использование механизмов LBO в российской практике не столь распространено, как в зарубежной. Одной из первых сделок с привлечением долгового финансирования в РФ была покупка в 2003 году группой «Ленстро» (позже переименована в «Аладушкин групп») компании «Ленинградский комбинат хлебопродуктов им. Кирова». Кредит на 400 млн рублей тогда предоставил Вэб-инвест банк. Затем для рефинансирования займа были выпущены корпоративные облигации. Благодаря сделке доля «Ленстро» на рынке мукомольной продукции Санкт-Петербурга и Ленинградской области увеличилась с 30 до 70%.

Критика

Недостатки LBO:

Помимо LBO, существует также сделка MBO (management buyouts, внутренний управленческий выкуп). В этом случае в ней активно участвует действующее руководство, то есть выкуп контрольного пакета акций компании осуществляют её управляющие менеджеры.

Источник

Перспективы развития LBO на российском рынке

На сегодняшний день в России активно развивается рынок слияний и поглощений (M&A). С каждым годом растет не только объем, но и качество подобных сделок. Наибольшую выгоду приобретут те акционеры, которые окажутся способны уловить новейшие тенденции рынка. Так, в нашей стране совсем недавно начали проводиться сделки LBO (приобретение компании с помощью заемных средств). Есть ли перспективы развития этого сегмента M&A в России и какие препятствия существуют для их грамотного осуществления?

Что такое LBO

Нередки случаи сделок, когда сам инвестиционный банк является инициатором создания компании-покупателя для выкупа долговым финансированием. Вновь созданная компания (так называемый equity fund — акционерный фонд) не имеет предыдущей операционной деятельности. Инвестиционный банк привлекает институциональных инвесторов, средства же последних идут в формирование уставного капитала вновь созданной компании. При этом объем средств акционерного фонда не превышает обычно 1/10 стоимости выкупа. Оставшиеся 9/10 привлекаются путем кредитования или выпуска «мусорных» облигаций и размещения их среди других финансовых институтов.

Основными этапами проведения типичной сделки LBO являются:

Удивительная вещь: покупатель предлагает для обеспечения кредита активы не принадлежащей ему компании. Для устранения связанного с этим риска инвестиционный банк переводит деньги на осуществление сделки через эскроу-счет, то есть только продавцу. Существует другой вариант минимизации риска, когда на момент совершения сделки акции переходят условно на счет покупателя в реестре, и сразу же в реестре оформляется обременение на эти акции в пользу банка.

Особенностью сделки LBO является структурирование финансирования, исключающее риск дефолта. Так, часть средств может выделяться в виде долгосрочных кредитов (на 3–6 лет), обеспеченных активами поглощаемой компании, другая часть — краткосрочным бридж-финансированием (до одного года). Планируемый денежный поток интегрированной компании должен обеспечивать возвратность средств без осуществления рефинансирования.

Действенным вариантом структурирования заемного финансирования является выпуск облигаций. В период размещения облигаций берется промежуточный кредит. Расплатиться перед промежуточным кредитором можно будет потом за счет погашения облигаций и получения дохода по ним.

Если у покупателя недостаточно собственных средств для оптимальной структуры капитала, прибегают к мезонинному финансированию — устраняется разрыв между старшим кредитом и финансированием за счет собственных средств.

От обычного кредитования LBO отличает то, что значительно изменяется долговая нагрузка покупающей или поглощаемой компании.

Успешное проведение LBO увеличивает стоимость компании-покупателя и за счет роста денежных потоков позволяет выполнить ее финансовые обязательства. Объединенная компания уходит с публичного рынка, становится частной. Впоследствии новые собственники компании в максимально короткие сроки стараются погасить задолженность по привлеченному кредиту за счет продажи неоперационных активов, сокращения расходов, оптимизации структуры. Если покупателей представляет группа менеджеров поглощаемой компании, сделка называется Management buy-out (MBO). MBO может расцениваться как успешная сделка в том смысле, что у менеджмента появляется дополнительный стимул повышать капитализацию своей компании.

Получается, что происходит не только объединение мощностей компаний, но и существенное повышение производственных результатов и доли на рынке. Инвестор значительно увеличивает прибыль на вложенный капитал.

После того как произошел выкуп, обыкновенные голосующие акции распределяются между группой инициаторов пропорционально в соответствии с заранее оговоренной схемой. Далее в течение 5–6 лет акции обычно находятся в блок-пакетах инициаторов и не обращаются на открытом фондовом рынке. Акционеры стремятся к тому, чтобы по истечении этого времени провести обратную сделку — продать акции поглощаемой компании по цене более высокой, чем цена приобретения. Такая обратная сделка называет SIPO (secondary initial public offering — вторичное предложение ценных бумаг на фондовом рынке).

Механизм LBO не может быть применим для каждой компании. Это зависит от текущего финансового состояния покупателя, его финансовой устойчивости, в значительной степени от того, насколько перспективна компания на рынке и насколько динамично развивается отрасль.

Участие инвестиционного банка в процессе LBO

Покупателю необходимо приложить максимум усилий для того, чтобы убедить старшего кредитора участвовать в сделке. Для этого он проводит презентацию LBO. В инвестиционный банк (старшему кредитору) направляется специальная банковская книга, содержащая информацию о целях сделки, структуре финансирования, активах целевой компании. Далее банк проводит анализ активов и может запрашивать дополнительные сведения.

Для того чтобы инвестиционный банк принял положительное решение о финансировании выкупа, у компании-покупателя должен быть стабильный денежный поток, предсказуемый уровень капитальных затрат и низкий финансовый рычаг на текущий момент.

Так как финансирование сделки LBO несет высокий риск для банка-кредитора, то банк зачастую применяет для покупателя жесткие условия финансового и операционного характера. Управление интегрированной компанией должно осуществляться в соответствии с предложенным банком бизнес-планом, заемные средства используются только на заранее оговоренные цели, банк имеет право периодически запрашивать финансовую отчетность, осуществлять инспекторские проверки, интегрированная компания дает обязательство ограничить свое участие в дальнейших сделках M&A. Для большей уверенности в том, что заемщик сможет обслуживать долг, банк даже имеет право направить своего представителя в орган управления интегрированной компанией.

Зарубежная практика применения LBO

Банковские кредиты на данный момент являются более предпочтительным источником финансирования сделки, нежели выпуск высокодоходных облигаций. Это объясняется более низкими издержками на получение кредита по сравнению с выпуском облигаций, возможностью досрочного возврата кредита. По кредиту компания-заемщик будет расплачиваться по фиксированной процентной ставке, доходность же облигаций постоянно зависит от колебаний на рынке. Крупнейшими инвестиционными банками на рынке LBO сейчас выступают J.P. Morgan (JPM), Goldman Sachs (GS), Morgan Stanley (MS) и Merrill Lynch (MER).

Ниже приведена таблица 1, отражающая объемы комиссионных, полученных в 2005–2006 гг. крупнейшими инвестиционными банками в результате сделок LBO (в млн долларов США).

Для рынка LBO в последнее время характерна такая тенденция, когда после повышения рыночной стоимости объединенной компании инвестиционные позиции закрываются не путем первичного размещения акций на бирже, а прямой продажей институциональным инвесторам.

Примеры проведения сделок LBO в России

На 100 процентов за счет заемных средств Евроцемент осуществил выкуп цементного бизнеса «Интеко»; кредит был предоставлен Сбербанком. Крупнейшей сделкой LBO в России можно считать покупку «Роснефтью» «Юганскнефтегаза». Интегрированная компания смогла погасить долговые обязательства, ранее непосильные для «Роснефти».

Детализация проведенных в России сделок и сравнение их с западной практикой приведены в таблице 2.

Данная таблица позволяет сделать вывод, что сделки, классифицируемые как LBO в России, совершаются пока на суммы меньшие, чем на Западе, однако доля заемных средств у нас гораздо выше и достигает иногда 100%. В большинстве случаев для привлечения заемных средств российские компании предпочитают обращаться к крупным западным банкам или группе банков.

Перспективы проведения LBO в России

Сейчас рынок слияний и поглощений в России по своим масштабам превышает рынок всей Центральной и Восточной Европы. Получение Россией инвестиционного рейтинга дает возможность иностранным банкам снизить риск по сделкам LBO, а отечественным банкам самим предоставлять долгосрочные кредиты.

Не секрет, что в России существует огромное количество недооцененных предприятий. LBO будет интересно для отраслей, где еще не завершена консолидация активов. Положительным моментом является то, что в последнее время случаи LBO в России были зафиксированы для предприятий самых разных отраслей от торговли до металлургии.

С января 2007 г. в России вступил в силу закон, уравнивающий правила участия иностранных и российских инвесторов в капитале российской банковской системы и отдельных российских банков. По заявлению Центробанка России, аналитики S&P EMDB (база данных Standard & Poor’s по развивающимся рынкам) пришли к выводу, что все специальные юридические и практические ограничения на участие иностранного капитала в российских банках можно считать снятыми, а значит, у российских банков могут появиться дополнительные средства для участия в LBO.

Что же тормозит развитие LBO в России? Самая главная проблема заключается в том, что пока слишком высока цена на долго- срочные ресурсы. На сегодняшний день потенциально проводить сделки LBO могут всего лишь 5–10 российских банков, у которых фактически не хватает долгосрочных средств для проведения сделки. Достаточно длинными деньгами обладают только крупнейшие госбанки (Сбербанк, Внешторгбанк). Постепенно это направление развивают Альфа-Банк, Росбанк, Газпромбанк, Инвестиционный банк «КИТ Финанс» (бывший Вэб-инвест банк).

Крупные же инвестиционные компании, такие как «Тройка Диалог», «Ренессанс Капитал», способны участвовать в LBO только с помощью бридж-финансирования с дальнейшим рефинансированием или путем выпуска облигационных займов.

Средние и мелкие компании-цели кажутся более привлекательными для инвесторов из-за возможной меньшей суммы сделки, но инвестиционные банки опасаются связываться с такими компаниями в силу нестабильности денежных потоков и непрозрачной отчетности.

Большим препятствием на пути развития LBO в России является отсутствие опыта у владельцев компаний. Существует проблема в адекватной оценке стоимости бизнеса и структурировании подобной сделки.

Российские инвестиционные банки затрудняются выступить участниками сделки, так как не имеют необходимой инфраструктуры, квалифицированного персонала, чтобы оценить предложение. Крупнейший Внешторгбанк открыто заявляет о том, что располагает командой профессионалов всего лишь около десяти человек. Поставить сделки LBO на поток можно только в банках, которые создадут специализированные подразделения по слияниям и поглощениям и сделают такие операции своим основным видом деятельности.

Остро ощущается недостаток грамотных менеджеров, которые смогли бы управлять вновь созданной компанией, в разы увеличить стоимость и подготовить ее к продаже.

Немаловажно и то, что в России недостаточно развит фондовый рынок. Сравнивая его с тем же американским, можно утверждать, что у нас используются пока довольно примитивные финансовые инструменты.

Большинство сделок в России лишь напоминают LBO, являясь на самом деле бридж-финансированием. Так, эксперты оценивают знаменитую сделку по покупке дочерней компанией группы ЛЕНСТРО ЛКХП им. С.М. Кирова скорее как бридж-финансирование, чем как LBO. Компании обрекают себя на рефинансирование через привлечение коммерческих кредитов, что рискованно, ведь банк может попросту отказать в дополнительном кредите, если у объединенной компании накопится большая долговая нагрузка. Полноценная же сделка LBO структурируется так, чтобы расплатиться по кредиту можно было без рефинансирования. Зачастую сделки LBO в России приобретают форму внутренних сделок между дружественными акционерами.

Существует методологическая проблема в определении той или иной российской сделки как LBO. Выкуп АФК «Система» у Deutsche Telekom пакета акций компании «Мобильные телесистемы» был произведен с помощью выкупа облигаций, однако на структуру капитала «Мобильных телесистем» это никак не повлияло. При классическом LBO компания должна была уйти с публичного рынка и записать на свой баланс долги. Однако нельзя отрицать, что для выкупа использовались в основном заемные средства и расплатиться по кредиту АФК «Система» удалось при помощи эффекта от приобретения. Считать ли в России LBO любую покупку со значительной долей заемных средств или обращать внимание на то, на кого был оформлен долг — вот в чем вопрос. Возможно, стоит частично адаптировать классическое западное понятие LBO применительно к России.

В западной практике при сделке LBO обеспечением служат активы поглощаемой компании, в России же это акции и активы компании-покупателя, поручительства мажоритарных акционеров компании-покупателя и т.д.

Зачастую информация по LBO в России является закрытой, представляется невозможным отследить долю заемных средств в сделке.

Российские компании пока еще получают заемные средства по гораздо более высоким процентным ставкам и на меньшие сроки, чем западные.

Сведем теперь все предпосылки для развития рынка LBO в России и препятствия в единую таблицу 3.

Эксперты прогнозируют активный рост рынка LBO в 2007 году и увеличение доли подобных сделок в общем объеме слияний и поглощений до 25%. Большие надежды в этом смысле связывают с российскими сотовыми операторами, которые в состоянии привлечь огромные средства для зарубежной экспансии. Ожидается, что «Роснефть» сможет выкупить оставшиеся активы ЮКОСа.

Сделки LBO в нашей стране все еще остаются чем-то диковинным и зачастую не соответствуют классическому понятию LBO, однако у нашей страны есть весь необходимый потенциал для развития этого сегмента рынка слияний и поглощений, привлечения к ним интереса западных инвесторов.

ВНИМАНИЕ!

15 декабря на «Клерке» стартует обучение на онлайн-курсе повышения квалификации для получения удостоверения, которое попадет в госреестр. Тема курса: управленческий учет.

Повышайте свою ценность как специалиста прямо на «Клерке». Подробнее

Источник

Сделки LBO. Новое слово в слияниях и поглощения.

Первые сделки LBO начали проводиться уже после II мировой войны, однако широкое распространение они получили только в 70-е годы в США после падения рынка акций. Расцвет рынка LBO приходится на 80-е годы. Первопроходцем в этой сфере считается компания Kohlberg Kravis Roberts&Co (KKR). Используя заемные средства для покупки недооцененных на рынке компаний, KKR стала одним из ведущих игроков на рынке LBO. Одним из самых ярких примеров сделок LBO является покупка компанией KKR группы RJR Nabisko. В Европе крупной сделкой LBO считается приобретение компанией Olivetti компании Telecom Italia.
Толчком для развития рынка LBO стала достаточно высокая ликвидность финансового рынка, позволяющая эффективно использовать в рамках M&A долговое финансирование, а также недооцененность рынком многих публичных компаний.

На российском рынке существуют свои риски заключения сделок LBO. Инвесторы не случайно относятся к новой схеме кредитования с опаской. Беспокойство вызывает большой процент высокорисковых бумаг. Кроме того, осторожное отношение к LBO связано с уникальностью каждой такой сделки, отсутствием соответствующего опыта проведения подобных сделок в России, недостаточной развитостью фондового рынка, а также колебаниями конъюнктуры рынка конкретной продукции и дефицитом профессиональных управленцев.
Несмотря на большое количество потенциальных компаний-целей для проведения LBO, существует дефицит свободных для инвестирования в подобные проекты средств (долгосрочных финансовых ресурсов). Только крупнейшие российские банки имеют возможность реализовать механизм LBO. Таким потенциалом обладают не более десяти- пятнадцати из них.
Не получила широкого распространения в России и популярная на Западе практика синдицированного финансирования.
Выбор цели для LBO представляет отдельную проблему. Баланс приобретаемой компании должен быть рассчитан на обслуживание долга. Чтобы не накапливать процентные платежи прибыль организации должна быть стабильной. В противном случае компания может не справиться со своими долговыми обязательствами. Здесь необходимо учесть все нюансы, вплоть до детального анализа взаимоотношений с контрагентами, налоговых рисков, распределения потоков денежных средств, и т.п.
Урегулирование с остальными акционерами (участниками) вопроса передачи активов компании на обслуживание долга также может стать проблемой в случае приобретения менее 100% компании.
По своей сути сделки LBO заключаются, когда имеет место дружественное поглощение. Однако не исключено, что инструменты долгового финансирования могут быть использованы для проведения захвата компании путем привлечения на свою сторону менеджмента компании.
Особенность российского рынка заключается в том, что все предпосылки для активного внедрения сделок LBO имеются, однако морально субъекты финансово-хозяйственной деятельности пока не готовы использовать преимущества механизма LBO. Более того, специального законодательного регулирования сделок LBO в России нет. Поэтому при проведении подобных сделок необходимо соблюдать требования, как минимум, следующих законов: Гражданского кодекса РФ, федеральных законов о рынке ценных бумаг, об акционерных обществах, об обществах с ограниченной ответственностью, о защите конкуренции, о несостоятельности (банкротстве) и др.
Однако главная причина медленного развития LBO в России – ограниченная возможность привлечения «длинных денег» и высокие процентные ставки на обслуживание долга.
Между тем, игнорирование российским рынком такого цивилизованного типа сделок, как LBO и MBO, не имеет экономического смысла, поскольку даже при высокой рискованности данных сделок, прибыль по ним в случае успешного проведения кампании огромна. Учитывая, что целью любых сделок по слияниям и поглощениям является получение дополнительной прибыли, использование в качестве источника финансирования данных сделок заемных средств – один из самых перспективных, стратегических и доходных способов аккумуляции прибыли.
Росту рынка LBO/MBO в России будут способствовать снижение процентных ставок на обслуживание займа, повышение прозрачности рынка сделок M&A. В свою очередь, рост сделок LBO, будет способствовать развитию в России рынка капитала, увеличению количества потенциальных покупателей в сделках M&A.

Сопровождение сделок LBO в рамках корпоративной практики Tenzor Consulting Group:
• Реструктуризация бизнеса;
• Подготовка и проведение общих собраний акционеров;
• Правовое сопровождение покупки бизнеса и слияния компаний
Подробнее об услуге >>>

Источник

Как приобрести бизнес на заемные средства

Когда контрольный пакет акций (иногда 100%) действующего бизнеса (предприятие или группа предприятий) приобретается компанией-покупателем на заемные средства (банковский кредит), это называется механизмом LBO (Leveraged Buyоut). В качестве обеспечения используются акции приобретаемой компании (целевой компании). Задолженность по кредиту отражается на балансе целевой компании, и она же выплачивает проценты за пользование кредитом.

Сегодня некоторые банки готовы участвовать в сделках по покупке бизнеса стоимостью от 50 млн долл. США и выше. Финансирование покупки бизнеса за счет заемных средств имеет как преимущества, так и недостатки. К преимуществам можно отнести низкую потребность в собственных средствах на эти цели (банки готовы финансировать до 50% от стоимости целевой компании), снижение налоговой нагрузки на предприятие (проценты за пользование кредитом уменьшают налогооблагаемую базу по налогу на прибыль). Кроме того, нет необходимости в дополнительном ликвидном обеспечении или гарантиях. Заметим, что погашение процентов по кредиту может осуществляться не только за счет поступления денежных средств от операционной деятельности целевой компании, но и за счет денег, полученных в результате продажи ее непрофильных активов.

Также стоит отметить, что, как правило, с помощью механизма LBO приобретаются компании, недооцененные рынком. В результате, когда кредит выплачен и менеджмент принял решение о продаже бизнеса, стоимость реализации значительно выше, чем сумма, за которую эти активы были приобретены.

Павел Биленко, вице-президент, директор департамента ценных бумаг компании «Планета Капитал» (Санкт-Петербург)
Покупатели обычно сталкиваются с двумя основными проблемами при совершении сделок LBO. Первая состоит в необходимости правильной оценки активов и перспектив приобретаемого бизнеса, вторая — в правильном структурировании сделки, которое происходит с участием инвестиционного банка. С учетом российской специфики первая проблема является наиболее сложной, поскольку информационная прозрачность российских компаний оставляет желать лучшего. Универсального рецепта для ее решения нет. С моей точки зрения, важна высокая квалификация оценщиков, знакомых со спецификой отрасли, к которой принадлежит целевая компания, и способных дать оценку актива на основании доступных сведений. Кроме того, покупателю следует закладывать в стоимость сделки дисконты на риски недостаточной прозрачности целевой компании.

Однако сделки по покупке бизнеса посредством применения механизма LBO имеют ряд серьезных недостатков и рисков, наиболее существенный из которых — риск финансового кризиса. Поскольку проценты за кредит погашаются за счет денежных потоков целевой компании, то любые сбои в ее работе могут привести к тому, что средств выплатить кредит попросту не хватит. Существенны также затраты на консалтинговые услуги (юридический и финансовый консалтинг) на этапе оформления сделки, которые в зависимости от ее суммы и специфики целевой компании могут достигать миллиона долларов. Кроме того, если компания приобретает пакет акций объемом 75%, то передача имущества в залог может быть расценена как сделка с заинтересованностью. В этом случае она должна быть одобрена большинством миноритарных акционеров, которые могут заблокировать решение о передаче имущества компании в залог.

Механизм работы сделок LBO

В процессе приобретения готового бизнеса на заемные средства условно можно выделить несколько основных шагов:

1. Выбор целевой компании.
2. Поиск кредитора.
3. Определение источников финансирования и момента перехода прав.
4. Оплата приобретенного бизнеса и завершение сделки.

Остановимся подробнее на каждом из перечисленных шагов и расскажем, с какими проблемами при их выполнении может столкнуться менеджмент компании-покупателя.

Шаг 1. Выбор целевой компании

На первом этапе покупатель выбирает компанию для приобретения и начинает выстраивать отношения с будущими кредиторами. Основная сложность связана с поиском таких предприятий, которые, с одной стороны, соответствовали бы стратегии развития бизнеса, а с другой — требованиям, предъявляемым банками к целевой компании. В идеале в отношении целевой компании должны выполняться следующие условия:

– денежные потоки компании должны быть достаточными для погашения процентов по кредиту на покупку бизнеса;
– компания должна работать на устоявшемся рынке и предлагать покупателям довольно простую линейку продуктов. Например, предприятия с заметным темпом роста и предлагающие высокотехнологичную продукцию, как правило, не подходят для поглощения с использованием LBO. Поддержание темпа роста будет требовать дополнительного отвлечения средств на дебиторскую задолженность и запасы (то есть в чистый оборотный капитал), а также дополнительных инвестиций в производственные мощности. К тому же высокотехнологичная продукция подвержена быстрому устареванию, что требует постоянных значительных затрат НИОКР для внедрения новых технологий, в то время как увеличение долговой нагрузки приобретаемой компании ограничивает ее инвестиционные возможности;
– низкое соотношение собственных и заемных средств в структуре баланса предприятия;
– в структуре активов преобладают основные средства, которые могут послужить обеспечением по новым займам;
– балансовая стоимость активов целевой компании ниже рыночной.

Как правило, для сопровождения сделки привлекается финансовый консультант, в роли которого выступает инвестиционный банк, причем необязательно, что он будет кредитором по сделке. Компания-покупатель совместно с финансовым консультантом при выборе целевой компании проводит SWOT-анализ бизнеса, определяет тенденции в отрасли и потенциал роста бизнеса. Помимо этого проводятся аудит бухгалтерской отчетности, проверка текущих счетов, обязательств, задолженности по налоговым выплатам, а также оценивается структура собственности.

Шаг 2. Поиск кредитора

После того как целевая компания выбрана, компанией-покупателем составляется презентация сделки, так называемая банковская книга, которая направляется потенциальным кредиторам (банкам). В банковской книге кратко описываются целевая компания и суть сделки, обосновывается достаточность денежных потоков для обслуживания долга. В случае заинтересованности проектом кредиторы информируют покупателя о размерах займа, которые они готовы предоставить. После этого им направляется бизнес-план на пять лет, детально проработанный в части прогнозирования будущих денежных потоков и тенденций развития рынка.

При этом нужно быть готовым к тому, что уже на этапе предварительного обсуждения сделки банкиры выдвинут ряд существенных ограничений:

– обязательное целевое использование заемных средств;
– управление приобретенным бизнесом строго в соответствии с утвержденным бизнес-планом;
– запрет на проведение сделок по слияниям и поглощениям с участием целевой компании;
– обязательное предоставление банку компанией-покупателем информации о событиях, которые могут негативно повлиять на приобретенный бизнес;
– представители банка могут проводить инспекции в целевой компании или потребовать ввести своего представителя в состав ее управляющего органа;
– имущество целевой компании не может быть передано в залог;
– запрет или существенное ограничение на выплату дивидендов и осуществление капитальных затрат.

Шаг 3. Определение источников финансирования и момента перехода прав

После того как кредиторы рассмотрели бизнес-план и очерчен окончательный круг инвесторов, определяется структура финансирования покупки бизнеса. В среднем банк-инвестор готов предоставить 40–50% средств, необходимых для приобретения бизнеса. Это так называемый «старший долг». Собственные средства компании-покупателя составляют 30–40% от суммы сделки. Оставшаяся часть средств (мезанинное финансирование), как правило, привлекается за счет выпуска высокодоходных облигаций. В некоторых случаях мезанинное финансирование может проводиться в несколько этапов. Поскольку выпуск облигаций занимает от трех до четырех месяцев, используется промежуточный банковский кредит, который в дальнейшем погашается за счет средств, привлеченных в результате облигационного займа.

Илья Алексеев, начальник отдела правового сопровождения рисковых сделок инвестиционного банка «ТРАСТ» (Москва)
Момент перехода права собственности на акции оговаривается в договоре купли-продажи между продавцом и покупателем. Существует вариант, когда право акционера обратиться к реестродержателю (депозитарию) с тем, чтобы он сделал соответствующую запись о переходе прав на акции, наступает с момента подписания договора. В этом случае переход права собственности на ценные бумаги не привязывается к оплате. Согласно другому варианту в договоре прописывается, что сначала покупатель обязан произвести полную оплату пакета акций, и только после этого реестродержатель (депозитарий) по передаточному распоряжению акционера делает запись о переходе прав на акции на нового владельца.

После того как определена структура финансирования сделки по покупке бизнеса, определяется момент перехода прав собственности на активы компании к новому владельцу. В зависимости от заключенного договора акции могут быть переданы новому владельцу либо в момент подписания договора, либо после оплаты.

Как правило, в кредитном договоре есть условие, что при совершении сделки перевод акций покупателю происходит с одновременным оформлением залога на них в пользу банка. Иногда, для того чтобы кредитору обеспечить безопасность перехода прав собственности к нему в залог, в сделках LBO используется специально созданная компания-посредник (SPV — Special Purpose Vehicle). Механизм сделки в этом случае следующий. Банк создает новую компанию (SPV) и выдает кредит покупателю. Покупатель передает эти деньги SPV, приобретая на всю сумму выпущенные ею векселя. В свою очередь, на полученные средства компания-посредник покупает целевую компанию. После того как компанией-покупателем кредит погашен, к ней переходят права на владение SPV.

Илья Алексеев, начальник отдела правового сопровождения рисковых сделок инвестиционного банка «ТРАСТ» (Москва)
Покупателю стоит учесть, что банки уделяют большое внимание механизму обременения акций. Для акционерных обществ существует обязательная система ведения реестра учета прав на акции. Запись о залоге вносится в этот реестр. Соответственно, если его ведет само общество, теоретически становится возможным мошенничество с акциями. Реестродержатель может не отразить запись об обременении акций и продать их третьему лицу, которое не будет знать о том, что бумаги переданы в залог. Естественно, банк хочет минимизировать свои риски, поэтому он заинтересован в том, чтобы ведение реестра было передано сторонней компании-регистратору, которая отвечала бы за его достоверность, либо же акции были зачислены на счет депо, открытый в депозитарии. Депозитарий или регистратор — профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие свою деятельность на основании соответствующей лицензии. Предоставлять кредит под залог доли в уставном капитале общества с ограниченной ответственностью сложнее, поскольку для этой организационно-правовой формы не предусмотрено системы регистрации залога долей. Сведения о правах на доли содержатся в учредительных документах и в едином государственном реестре юридических лиц, однако отдельного механизма блокировки долей в залоге по аналогии с акциями действующее законодательство не предусматривает. Более того, права на долю переходят к приобретателю доли с момента уведомления общества с ограниченной ответственностью об указанной уступке, то есть, чтобы стать полноправным участником, не требуется даже внесения изменений в учредительные документы. В этом случае риски банка возрастают.

Шаг 4. Оплата приобретенного бизнеса и завершение сделки

После того как все договоры подписаны, осуществляется оплата. На практике встречается два варианта оплаты: в соответствии с первым вся сумма по договору о покупке пакета акций выплачивается сразу, второй вариант предполагает частичную оплату. Частичная оплата подразумевает, что после подписания договора выплачивается лишь процент от общей суммы платежа по договору, погашение оставшейся части зависит от результатов деятельности целевой компании. Например, при заключении сделки полностью оплачивается контрольный пакет акций, а оплата остатка производится в течение оговоренного срока с коэффициентом, привязанным к ежегодным финансовым результатам.

Последующие шаги, которые должен предпринять новый владелец бизнеса: реализация непрофильных активов, повышение качества управления и, как следствие, финансовых результатов деятельности компании. Часть средств от операционной деятельности и реализации непрофильных активов направляется на погашение задолженности по кредиту и уплату процентов.

Конечный результат сделки и судьба целевой компании будут зависеть от типа покупателя: выступает ли он в роли стратегического инвестора или финансового. Если стратегический инвестор заинтересован в создании интегрированного холдинга и развитии приобретенного бизнеса, то финансовый — через три–пять лет продаст приобретенную компанию по более выгодной цене.

Перспективы сделок LBO в России

Перспективность механизма LBO для финансирования покупки готового бизнеса во многом обусловлена достаточным количеством средств, которые банки готовы предлагать под сравнительно невысокий процент и на продолжительное время. По данным агентства S&P, в 2006 году объем банковских кредитов в мире на приобретение компаний превышает 600 млрд долл. США, что на 37% больше, чем в предыдущем году — 448 млрд долл. США.

Павел Биленко, вице-президент, директор департамента ценных бумаг компании «Планета Капитал» (Санкт-Петербург)
В России LBO пока редкость. Рост числа подобных сделок будет наблюдаться при выполнении следующих условий:

– выход большого количества компаний на публичный рынок через проведение IPO;
– завершение периода роста фондовых индексов в России и появление недооцененных компаний. Как правило, в период роста рынка основные активы являются переоцененными и компании предпочитают привлекать средства через IPO. LBO же в некотором смысле является обратным процессом, и его экономическая обоснованность возникает в случае падения рынка и появления недооцененных активов;
– формирование законодательной базы в сфере слияний и поглощений.

Оценив бизнес компании-покупателя, можно делать выводы о том, насколько успешной будет сделка LBO

Дмитрий Гордиенко, вице-президент инвестиционного банка «ТРАСТ» (Москва)

Несмотря на риск, связанный с увеличением долговой нагрузки, существует ряд заметных преимуществ сделок LBO для покупателей. Во-первых, низкая потребность в собственном капитале. Во-вторых, высокая рентабельность инвестированных средств. Кроме того, значительная долговая нагрузка, как правило, дисциплинирует менеджеров и концентрирует их усилия на принятии эффективных управленческих решений.

Одно из условий для привлечения заемных средств под сделку, где объектом залога по кредиту является само покупаемое предприятие, — четкое обоснование покупателем механизма возврата долга. Приобретаемая компания должна генерировать достаточно средств, чтобы вовремя вернуть деньги, либо у нее должны быть какие-то активы, за счет которых можно было бы рефинансировать долг. Так, например, летом 2006 года ИБ «ТРАСТ» участвовал в сделке по покупке завода на Урале. По оценке покупателей, с которой совпала и наша оценка, реальная ценность завода была значительно выше, чем стоимость его покупки. Кроме того, выяснилось, что стоимость недвижимости, которая находилась на территории завода, аналогична стоимости покупки самого завода. Таким образом, ИБ «ТРАСТ» смог на 100% профинансировать сделку, выдав кредит на шесть месяцев под залог акций приобретенного актива. Через полгода покупатель взял ипотечный кредит под недвижимость завода, который фактически равнялся сумме кредита, и смог вернуть нам долг.

Иногда рефинансирование может быть осуществлено за счет реализации части приобретенного актива. Например, покупатель до совершения сделки может договориться с западным инвестором о продаже части целевой компании. За счет выручки от продажи активов, а также операционных потоков денежных средств целевой компании покупатель сможет вернуть кредит.

Если речь идет о крупной компании, то существует возможность вернуть кредит через облигационный заем или IPO. Например, мне известно о сделке, когда покупатель, владеющий крупным пакетом акций компании «Х», приобретает на привлеченные средства дополнительный существенный пакет акций этой же компании. При этом компания в ближайшее время планирует IPO. Акции целевой компании, которыми располагал покупатель до сделки, и вновь приобретенные акции выступают обеспечением по кредиту. При этом дополнительно к залогу покупатель, чтобы заинтересовать инвестора, дает ему право во время IPO купить акции по цене меньшей, чем цена их размещения. Таким образом, оплата части процентов по этому, в общем-то, рискованному кредиту как бы перекладывается на плечи будущих инвесторов на рынках капитала.

Что касается возврата кредита за счет генерируемого денежного потока целевой компании, то таких случаев в российской практике пока немного.

Инвесторы предъявляют требования не только к целевой компании, но и к самой компании-покупателю. Оценив бизнес компании-покупателя, можно делать выводы о том, насколько успешной будет сделка LBO, и как он сможет распорядиться покупкой. Иногда инвесторы требуют дополнительных гарантий от покупателя. Так, например, на российском рынке была проведена сделка по покупке трубного завода. Покупателем выступал трубный трейдер. Несмотря на то что бизнес покупателя был доходным, инвестор потребовал в дополнение к залогу акций поручительство покупателя по кредиту.

На Западе покупатель может рассчитывать на кредит до пяти лет. В российских условиях получить «длинные» кредиты сложно, инвесторы предоставляют займы, как правило, на шесть–девять месяцев. В некоторых случаях, когда речь идет о большой сделке и механизм возврата долга ясен, надежен и интересен инвестору, возможно привлечение заемных средств на два–три года. В настоящее время кредиты привлекаются под 16–30% годовых в зависимости от размера и структуры сделки.

К проблемам, связанным с проведением сегодня сделок LBO российскими компаниями, можно отнести ограниченный круг банков, которые готовы принимать на себя нетрадиционные риски. Российский рынок только начинает работать с этим инструментом, в то время как в зарубежной практике ведения бизнеса количество подобных сделок велико. На мой взгляд, у LBO большие перспективы в России. По мере того как знание о сделках будет распространяться, и банки станут активнее ими заниматься, нарабатывать опыт, возникнет понимание структуры сделок. Постепенно инвесторы начнут предлагать более интересные условия, что может способствовать росту интереса к этим механизмам в бизнес-среде.

1 Информация о сделках по покупке бизнеса подготовлена автором статьи на основании сведений, полученных из открытых источников. — Примеч. редакции.

Источник